晨星為文直指高費用的危害

終於看到很直接的文章了。2008年二月25日，晨星在Fund Spy專欄發表一篇名為」Why No One Sees High-Cost Flops」的文章，詳細解說高收費的基金會帶給投資人什麼不良後果。

綠角以簡單中文摘要的方式介紹該文。有興趣的朋友，請直接閱讀原文。

文章的副標題是」High-cost funds are an even worse bet than you think」，意即高收費基金比你想得更糟。我們來看晨星為什麼會這樣說。

文章開頭說明，你買到高收費基金會有三種後果。一是，基金表現傑出，二是基金表現低落，三是基金表現差到被清算或合併。晨星這篇文章在證明，高收費基金發生後兩件事的可能性較高。

作者先看基金開銷比(Expense ratio)高低與其存活性的關聯。作者選用自1995年來的滾動五年及十年資料，將基金依開銷比從高到低，分成五組。在美國股市基金方面，結果如下:

在國際股票基金方面(International Stock Funds)，結果如下:

在債券基金方面(Taxable Bond Funds)，結果如下:

結果非常明顯。高費用是基金的先天不良，讓它們難逃早夭的命運。費用最高的那一組，十年過後，將近一半會消失在市場上。當初買進基金的時候，投資人可曾想過，當初自己看好的標的，居然也會有被清算的一天嗎?

再來看基金的費用與其表現的關係。作者一樣把基金依開銷比高低分成五組，看其成功的比例。所謂成功，意謂其績效在同類型基金的平均之上。

美國國內股票型基金結果如下:

開銷比愈高，基金愈難超越平均。其它資產類別也有相似結果:

十年後超越平均比例:

這些數字說明的狀況我想已經非常清楚了，說服力也夠。不是只有晨星最近的報告指出這個結果，以下列出我在其它文章中引用的柏格先生演說圖片:

結果相同。收費愈低，表現愈好。

任何人看到這些資料，在買基金前，應都學會看基金的開銷比。晨星這篇文章有點長，還有更多比較，我非常推薦讀者自行全篇看完。

常有人說，費用不重要，績效才重要。晨星對此在文中評論如下
Yet, some people insist that costs aren't important--because they remember only the first outcome.

說這些話的人，只想到文章一開頭提到的第一個可能，就是卓越的表現。而事實是，後兩件事，表現低落與陣亡，發生的機會較高。其實可以更明白的說，任何人，說費用不重要，績效才是重點，要不就是不知道自己在說蠢話，不然就是以為聽他說話的人不知道這是蠢話。

所以晨星在文章最後一段說道:Low-cost funds double your chance of success.我喜歡晨星的單刀直入。儘管這樣，會得罪許許多多的基金公司。

經理費不等於總開銷

很多基金投資人都有注意到經理費這項收費。譬如股票型基金常見的是1.5%，債券型基金常見的是0.75%。這個費用是內扣的，直接從基金淨值中扣除。很多人也以為基金公司就扣你0.75%或是1.5%」而已」，事實不然。

經 理費(Management fee)只是總開銷比例(Expense ratio)的一個組成份子。基金公司不只從每股淨值中扣經理費，它還扣一堆雜七雜八的開銷，像銀行保管費、會計師簽證費、律師顧問費、對帳單寄發成本等 等。這一堆東西加起來，才是你基金淨值每年被基金公司扣掉的部分，我們把它稱作總開銷比例。

舉例來說。富蘭克林美國政府基金(Franklin US Government Fund)，主要投資美國房地產抵押債券。大多人以為，這支是債券基金，所以就每年內扣0.75%的經理費。但實際總開銷扣了多少呢? 我們可以查到:

本表取材自富坦基金2006年年報(盧森堡)

看 到這個表格就是美國政府基金各種股別的開銷比例。你可以看到，除了I share，其它各股都是1.29%以上的數字。I share的I代表的是Institutional 是賣給法人的，一般投資人買不到。所以這支基金的年度開銷，不是你以為只有一點點的0.75%，而是1.29%到2.49%之間。

而假如你知道美國房地產抵押債券基金，每年利息收益不過是5.5%左右。你再想到每年要分1.29%給基金公司，等於每年割讓23%的利息給基金公司。你可能開始覺得痛了。

常 有種說法，叫做基金會賺，不要在意那些一兩趴的費用。我們可以這樣想這個問題。假如這支年收益5%左右的債券基金，一年要收你4.5%的經理費你要不要 買?你會想，那麼貴，誰要買。那麼1.29%那麼」便宜」，就OK了嗎?這種收費不論多少，本質都是一樣的。你可以要求更好，你必需要求更好。

下表是富坦基金公司在美國本土發行的美國政府債券基金的收費結構:

本表取材自Franklin Custodian Funds Prospectus 2006

各股別中最高的年度總開銷不過是1.25%，比發行給國際投資人的最低收費1.29%都還要低。一樣A share，就是0.72%和1.29%的差別，至少差了0.5%。

難道國際投資人就要忍受比較高的收費?總開銷4.5%不值得買，1.29%難道就可以買?為什麼不殺到更低。你不跟攤販殺價，他們會主動降價嗎?投資人不要求，麻木不仁，基金公司當然是樂得輕鬆，怎可能會降價。投資人的行動，才能促成業者的改革。

固 定收益基金，開銷比例非常重要，股票型基金何嘗不是如此。假如一支股票型基金一年收10%的經理費，你要不要買? 你會開始懷疑，那麼多的收費，不是被吃掉好大一塊獲利。但是一年1.5%呢?很多人就覺得OK了。假如一樣賺10%，扣掉1.5%之後你只實拿8.5%， 另外一支基金，一樣賺10%，卻只扣掉0.5%，留在你手上的是9.5%，不是更多錢嗎?

一年收10%或1.5%，只是程度上的差別，沒有本質上的差別。它們一樣會損害獲利。

基金會不會賺錢，沒有人說得準。基金開銷多少，卻是寫在公開說明書，寫在年度報告中，白紙黑字，清清楚楚。不去掌握可以控制的，卻去追求那不可掌握的，實在很難說是明智之舉。

看了上述說明，你會知道原來你每年在債券基金支出的費用，是原先你以為股票型基金的支出。那每年收1.5%經理費的股票型基金加上一堆費用後，年開銷會變多少?挪一點時間出來研究一下，你將發現真象。

或許，你也可以想一下，為什麼基金公司在容易取得的公開訊息中，就只公布經理費，而實際的總開銷比例，就藏在長達幾十幾百頁的年報或說明書中呢? 它是否有意，讓投資人以為基金內扣開銷就只有那麼」一點點」嗎?

寶來台灣50基金概述(Polaris Taiwan Top 50 Tracker Fund、TTT、0050)

寶來台灣50是支ETF，成立於民國92年六月25日，追蹤」臺灣證券交易所臺灣50指數」(TW50)。該指數由台灣證券交易所與FTSE International合作編制，由台灣證券市場上50支藍籌股組成。成份股與個別比例，可見台灣證券交易所的這個網頁。

台灣50的經理公司是寶來投信，經理人張圭慧(她當過寶來台灣加權股價指數基金經理人)，基金保管機構是中國信託。

台灣50的追蹤方式為複製。

該基金經理費0.32%，保管費0.035%。另外還有指數授權，召開受益人大會費用等成本。

費用方面，我們可以看到下表。(取材自基金財務報告書)

左欄95年度 右欄94年度

總費用的計算雖然都寫0.4%，但95年度是0.36%，94年度是0.43%。

這種寫的清清楚楚，除經理費之外的費用都詳列出來的說明，相當實在。

但在寶來的網站上，台灣50的下載專區，看不到財務報告書的連結。要有心的投資人，才會去找來看。這點又顯得不夠方便。

在財務報表中也可以看到，該ETF大多的證券交易委由寶來證券處理。(肥水不外落。)

實物申購與買回最小單位為50萬股。以一月24號淨值54.53計算，50萬股有2726.5萬的價格。

以民國96年9月30日資料，基金資產總值271.8億台幣，96.02%投資於上市股票。所以一支ETF的內含價值，也不完全是證券。

再來看該基金的近年績效。

最好的資料來源是該基金正式的年度報告書，但我在寶來網站找了好一陣子，居然找不到這個文件。於是看了幾個資料來源。(有那位朋友知道年度報告那裡可以找到，還請不吝分享，謝謝。)

FunDJ和公會的資料一致，自行用ETF價格與配息計算的報酬率也和這個資料比較接近。台灣晨星的資料不知是怎麼算出來的，特別是2006的那個數字。這就是我很少去台灣晨星的主要原因，資料的可信度問題。

OK，那我們可以和它追蹤的指數進行比較。

這裡有一個重點。指數，常常是」一對」的。譬如發行量加權股票指數，它就有對應的發行量加權股票指數之報酬指數。簡單的說，報酬指數多了股票配息的報酬。

所 以台灣50指數也是一對的，它有個TW50 Index Value，還有一個TW50 Total Return。Total return有計入股息報酬。ETF收到某個標準以上的股息，會轉配發給投資人，它的收益是有股息成份的，理當與Total Return指數比較。(在這個網頁，可看到詳細TW50指數數值資料。)

其實台灣50的表現還不錯。特別是2005年有0.43%的開銷比，ETF報酬能只輸指數0.19%，追蹤還有交易技巧執行得很好。

但是，該公司呈現績效給投資人的方法，我覺得很有問題。

可看這個網頁，是0050的基金月報。

在2007年12月的報告中，市場回顧與展望那段，我將其轉貼於下:

我們看到劃紅線那段文字。它這樣說的，」台灣50指數上漲7.82%，而台灣卓越50基金(含收益分配)之投資報酬率則為10.07%。報告沒有說ETF打敗指數，但是，假如投資人沒有深究，還真會以為它打敗指數。

這段文字，拿有配息的ETF總報酬，與未計股息的台灣50指數並列說明。易有誤導之嫌。(不要問我為什麼他們算10.07%，而FundDJ和公會是11.14%，因為我也不知道。)

TW50 Index Value由2006年12月29號(該年最後一個交易日)的5716.2807上漲到2007年12月31號的6163.2354，正是7.82%的漲 幅，但TW50 Total Return是漲了11.48%。要拿有配息的ETF報酬率和指數比，就應該要用Total Return指數。這份文件中的基金績效表，用的台灣50指數，也是用Index Value，沒用Total Return。這樣的陳述與表格，不知是無心還是故意。

待續…

新興市場可以進場了嗎？

在簡單回答這個問題之前，我們先來閱讀兩則訊息：

http://news.sina.com.tw/article/20080830/771174.html

【亞匯一週】亞幣疲軟不振 外資出脫亞股拖累中央社 (2008-08-30 12:50)

（中央社台北2008年8月30日電）亞幣本月在韓元領貶下，普遍走軟。外資憂心亞洲央行面臨通膨加速棘手問題之際，全球景氣降溫又重創區域出口需求，紛紛出脫亞股，拖累亞幣表現。

韓元創1998年8月以來最大單月貶幅；馬幣也改寫2005年結束緊釘美元匯率以來最糟單月表現。貨幣走貶恐推升進口價格，加速通膨，出口需求衰減也對貿易與經常帳數據帶來壓力。

雪梨西太平洋銀行匯率策略師Sean Callow向彭博社表示，持續性通膨侵蝕資產價值對股市是一大利空，加上投資人對於區域經濟數據表現失望。在信心滑降下，區域貨幣也欲振乏力。

韓元本月計貶7.1%，貶幅居亞洲貨幣之冠，緊接在後的是貶幅4.1%的馬幣。

根據彭博社彙編的數據，外資本月賣超南韓、泰國、菲律賓、台灣與印尼股市。根據南韓證交所數據，外資昨天連9個交易日賣超。

南韓央行昨天表示，由於匯率走軟與油價上揚推升進口額，7月經常帳轉為逆差。南韓決策者曾進場干預匯市，拉抬韓元，外匯儲備因此縮減。

首爾南韓工業銀行匯率交易員Kim Sung Soon指出，政府拉抬韓元政策未奏效。外資出脫韓股與進口商的美元需求仍強勁。市場留意政府的干預動作。 馬幣貶至近11個月低點，市場臆測馬國政治緊張升溫恐引發投資人拋售馬股。馬幣本週挫貶，8月以來貶幅擴大。吉隆坡綜合指數8月累跌6.2%，連續4個月 走低。馬來西亞未公佈外資交易數據。

馬幣8月27日一度貶至3.3975馬幣兌1美元，創去年10月以來低點。

大馬反對黨領袖安華在8月26日補選獲勝後，已在8月28日宣誓就職國會議員。大馬第二財政部長NorMohamed Yakcop8月4日表示，政府將無法達成縮小財政赤字至佔國內生產毛額3.2% 的目標。

泰銖本週走軟，連續第6個月走貶。隨著國際油價連續第2週漲升，以及反對黨領導的抗議群眾佔領總理府，要求總理沙馬克下台，泰銖疲軟不振。

最新出爐的數據顯示，泰國7月經常帳呈現逆差，通膨加速至9.2%，創1998年來最快速度。

泰銖8月計貶2.1%，並且在8月26日貶至34.29泰銖兌1美元，創2007年9月來低點。

新台幣在歐、美對台灣出口需求降溫疑慮拖累下，走貶。出口佔台灣國內生產毛額 (GDP)約五成。台灣政府下修經濟成長預估，並公佈5年來最小出口訂單成長。

新台幣8月26日貶至31.571元新台幣兌1美元的6個月低點，本週計貶0.5%，8月以來貶幅為2.6%。

至於亞洲其他貨幣，新元本月貶幅3.4%，印尼盾本月貶0.6%。菲披索則貶3.8%，越南盾8月升值1.4%。

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http://1-apple.com.tw/index.cfm?Fuseaction=Article&Sec_ID=5&IssueID=20080829&art_id=30904606&NewsType

外資不回頭 3周匯出1456億

2008年08月29日蘋果日報

【陳文蔚╱台北報導】外資持續撤出台股，造成股匯雙跌，而近期外資匯出動作似乎有擴大趨勢，根據金管會證期局統計，8月至22日為止，外資便匯出 46.22億美元(約1456億元台幣)。法人認為，外資持續撤出對台股的反彈十分不利，單單本土資金，無法拉抬台股行情，要能突破上檔反壓，就得看外資 何時回頭。
根據統計，8月1日至8日，外資淨匯出12.95億美元，但從8日至22日，卻大舉匯出高達33億美元，這段時間也是新台幣貶值最明顯的一段時間，可見外 資資金逃離速度加快，同時累計從520以來，外資淨匯出的資金，已經高達137.06億美元(約4317億元台幣)，已經幾乎要把今年淨匯入資金匯出殆 盡，證期局指出，至今仍留在台灣的資金只剩下台幣625.3億元。

放大圖片 外資8月一口氣淨匯出新台幣1456億元，法人直言，如果外資不回來，台股很難看到像樣的反彈。資料照片

資金流入便宜美股
華頓投信總經理楊師銘分析，由於這些外資背景多半為國際性金融集團，免不了被次貸風暴拖累，可以想見外資從海外把資金匯回協助母公司。
如從投資角度，以美股現況比起亞股，不少股票都已經相當便宜，楊師銘舉例，花旗銀行目前股價淨值比只剩不到1倍，貝爾斯登也是在1倍左右，以國內的國泰金（2882）來說，就算跌破60元，股價淨值比也還有1倍多，這些資金當然會願意回流到更便宜的市場。
此外，近期美元走升，也吸引外資資金回流到美元資產身上，更不易吸引資金流入台灣。楊師銘說：「台股如果要靠本土資金推升恐不容易，雖然目前台股在7000點上下盤整，但若外資未回流，也不會有好的行情出現。」因此第3季開始的旺季行情，還是得看外資臉色。


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上面這兩則評論雖然算是切實剖析了當前局勢，不過，
還是難脫些許馬後砲的感覺，這不免讓我們有些遺憾。
如果能在事情發生之前就先一步了解局勢，相信會讓我們投資上更有助益。

逝者已矣，來者可追，過去的事情已甭再提。
最近相信很多投資人有興趣的面向是，新興市場是否已經到了可以進場的好時機了呢？

一個月來各主要新興市場股市走勢

金磚四國 -9.29%
新興市場 -8.22%
新興亞洲 -7.30%
新興東歐 -13.89%
新興拉美 -8.54%
歐非中東 -9.68%

主要新興亞洲市場：

中國 -8.19%
印度 -1.36%
台灣 -2.11%
韓國 -13.80%
泰國 +0.95%
馬來西亞 -9.04%
印尼 -6.78%

對照組：同期的美股

道瓊 +2.2%
Nasdaq +3.0%
S&P500 +1.75%

事實上，近期以來，連先前相對較為抗跌的俄羅斯和拉美都不支倒地。
那麼，相信投資人最關心的是，跌了這麼多，是不是到了一個好的佈局時機了呢？

時間有限，這次小ｉ就不要拐彎抹角講太多，直接切入吧XD

小ｉ以為，先等Q4之後再說吧！目前並不是理想的進場時機。

怎麼說呢？

還記得先前於美國經濟曙光一文中，小ｉ曾經提及，新興市場相對於美國經濟，其衰退的趨勢週期有延後的時間落差（約半年到九個月），經濟體如此，股市表現也會呈現類似的趨勢（因此可以觀察到不少新興國家於年初相對美股抗跌，但後來還是...）
也就是說，即便以最樂觀的劇本來看，美國經濟在今年年底至明年初順利觸底，新興國家也很難立即好轉，而是仍會持續一段時間的衰退趨勢。

以相對位置來看，目前美國經濟已經逐漸走到衰退週期的中後段了（若是以較樂觀的看法來看），可是新興市場可能僅在初期，是否要這麼快進場？值得商榷。

更何況，於前文小ｉ亦指出，美國目前不過是初露經濟的曙光罷了，經濟是否切實好轉，事實上還有待觀察。至於觀察的重點在於（前文曾有略為提到），就是美國 第三季的經濟成長率，若是美國在相對高的比較基期，退稅和出口（美元走強）效應遞減的情況下，經濟成長還能維持一定的動能，進而搭配好轉的房地產和就業數 據（這兩項數據事實上只要不再惡化即可，不一定要馬上大幅好轉）。那麼，就可以初步判定美國此次衰退週期已經結束在望。

觀察指標：美國Q3 GDP年率是否能維持在1%以上(最起碼標準)，若是沒有在這個數據上就代表美國經濟仍舊疲弱，那麼樂觀劇本想上演就有些難度。若是能達到1.5% 甚至2%以上，那是最好，那就代表美國經濟成長的動能有機會轉強。在接下來的季度逐漸走入較低的比較基期下（通膨則是走入高基期），雙管齊下有機會提前結 束經濟衰退泥淖。

此外，還要特別注意歐洲的經濟走軟程度，若是走軟的程度超乎預期，有可能會讓歐行不得不考慮降息的可能性，那麼在利率展望和經濟基本面都不佳的情況下，歐 元有可能會進一步走貶，如此一來自然會大大影響過去幾年來大幅自新興國家擴增進口額的局面（情況若進一步惡化，有可能會導致各新興國的匯率競貶。）

在歐洲需求大幅減緩，美國進口需求同步緊縮（即便未來美國經濟復甦，也難重演過去大幅消費的局面，因為此次危機似乎某種程度上已改變了美國的消費型態..待觀察）
這等於是拿掉了各新興國過去幾年來的成長動能所在，因此，我們必須要謹慎這種緊縮情形緊縮到何種程度，再來判斷何時是比較好的進場時機，目前老實說，情況還是十分不明朗（其實我是想說不樂觀...= =）

好的，其實上面只不過是表面的兩個原因，相信有想到這幾點的全台灣大概有幾萬人吧！
真正影響小ｉ看法，認為Q4前都不適合介入新興市場的兩大隱憂，其實是下面兩個：

1.韓國是否會重演金融危機? 並產生骨牌效應?

由美房貸衍生而來的各新興國外匯存底流動性危機是否會擴大?
尤其，經過長期的弱勢美元政策和高油價，已經導致絕大多數的新興國家經常帳急速惡化，相當多長期以來都是貿易順差的國家甚至出現了貿易逆差（比方說：南 韓、台灣），而原先就是貿易逆差國的國家更是急速惡化（越南至七月的貿易逆差已追上去年全年、印度也是大幅惡化）。這麼一來，若是搭配自年中以來逐漸撤出 的外來資金（套利、美系資金、油元）所導致的資本帳逆差，會不會讓人有些擔心？

只要這時出現個trigger，會不會一發不可收拾呢？

目前看來，南韓是非常值得觀察的一個地方，南韓已經可以初步判定央行的拉抬韓元政策已經失效，且讓自己陷入一個極大的險境當中，未來會發生什麼事，相信Q3Q4就會讓我們看到答案了。

只要南韓一出問題，必然會產生全球資本市場對新興市場的大恐慌，資金撤出會如同潮水一般莫可阻擋，即便部分體質較強的經濟體可以免受大幅衰退之苦，也難逃股匯雙殺的局面。
那麼，這對於我們海外的投資人，當然是不得不提防的重要面向。

因此，Q4過後在考慮進場新興市場，是有極為實際的風險考量。
除了南韓，另外一個觀察點就是先前提及的中國大陸。
中國大陸經濟成長趨緩已成定局，我們要確定的就是，趨的有多緩？有沒有大的地雷要爆？
這些都不會拖太久，很快就可以知道牛肉在哪裡了（或是牛肉早就被吃光了XDDD）

2. 當高油價和強勢美元的並存時代來臨?

這個面向市場上很少人提及，憑良心說小ｉ也沒有太多證據佐證，憑空推論的成分居多，所以大家參考參考就好。

從去年以來，油價不斷的暴漲，市場很大程度上歸罪於弱勢美元上。
而很弔詭的就是當時序走入年中，美元漸次走強，油價也如洩了氣的皮球往下走，並成功帶動了原物料價格的大幅回檔。

但是，其實一直以來，小ｉ都強調，弱勢美元固然可能某種程度上推升了油價，但是因為油價上漲幅遠超過美元貶值幅度（例如經過通膨調整，歷史最高油價約為 100美元，就算加上美元指數、亦即美元兌其他貨幣的貶值，油價的歷史高位頂多約在120~130間，但是油價先前漲幅遠勝於此，也就代表不全然是弱勢美 元的因素）。

那麼，值得大家注意的重點來囉？
先前是弱勢美元，高油價，各新興國家就已經半隻腳快走進墳墓了（韓國已經快要動用最後法寶了）。

若是接下來，比方說第四季好了，油價風雲再起，而此次美元卻沒有走貶，甚至走升呢？

油價不要漲到多少，120、130元就好了，這對美國來說還算是可接受的範圍（還低於先前的高點價格），但是對於各新興國，例如南韓好了，130元的油價已經等同於先前155元美元的油價了(因為韓元狂貶)。

也就是說，高油價一但搭配強勢美元（或許也不用強勢、只要美元不走弱）。
再加上由油價推升的原物料價格漲勢，將會給各新興國家帶來夢魘般的致命一擊。


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上面提到的這兩個場景，只要發生任何一個，影響都會非常巨大。
而是否會發生上述的兩個危機？在未來幾個月我們就可以看出端倪了。
在這之前，保守以對，或許仍是比較好的選擇。
新興市場，未來適合介入的時機一定會出現，而在那時機出現前，耐性有時是必要的。

至於若是有撐到現在都還沒有賣的投資人，只要是閒錢，到這步田地也不用想太多了= =
等到跌了30~50%才來停損，實在算不上是啥明智之舉。
不要再砍也別再殺了，三年五年後，還是有很大的機會，是一條好漢啦。

一點個人意見，僅供參考，有錯請指正也歡迎發問，感恩m(_ _)m

（各位的寶貴回應，有些太難，有時則是太忙，回應會lag很久，請大家一定要多多見諒，抱歉啦0rz）

izaax

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